【安防在线 www.anfang.cn】 大华股份18年全年营收236.66亿，同比增长25.58%；归母净利润25.29亿，同比增长6.34%，符合预期。其中，18Q4单季营收86.35亿，同比增长21.26%；归母净利润9.66亿，同比增长3.42%。在18年安防需求整体疲软背景下，公司营收仍保持25%+增长，实属不易。
一、短期安防行业增速放缓，中长期有望重回高增长
目前大华方案和产品收入约在5:4，国内和海外营收约在6:4，年增速均保持25%+。其中，国内以方案为主，占比约80%；海外基本为产品。受国内经济去杠杆和海外贸易摩擦的影响，安防行业增长速度18年有所放缓，但整体仍维持增长。目前安防需求主要受国内外不确定因素抑制而延后，但仍长期存在，此外人工智能、智慧城市等趋势也在打开增量空间。中长期看，公司有望重回高增长，主要包括，1）方案市场：国内PPP入库标准规范化带动方案业务门槛提升，随着PPP回暖，大华作为安防方案龙头有望率先受益；海外市场在明星项目示范带动下有望持续突破。2）产品市场：国内实现渠道下沉到县乡村；境外增加非美地区的方案和产品线覆盖。
二、方案需求乏力影响毛利率，加大研发与资本支出投入
公司18年综合毛利率为37.16%，年降1.07个百分点。具体看，方案业务毛利率41.01%，年减2.15个百分点，产品业务毛利率37.22%，维持稳定，国内方案市场需求乏力拖累了整体毛利率。净利润率为10.96%，年减1.65个百分点，ROE为22.16%，下降3.31个百分点。费用方面，研发费用为22.84亿元，同比增长27.67%，继续大力研发；财务费用为-1.23亿元，同比降低173.56%，汇兑收益带来约2亿多元。经营现金流净额同比增加4.49%，业务规模扩大，经营付现增加。资本开支约5.52亿元，同比增长91.84%，加大投入，大华智慧产业园、智慧安防生产基地等项目在建中。运营方面，应收账款+票据约125.77亿，同比增长26.13%，基本健康；存货同比增长8.18%；应收账款与存货周转率略微升降，运营稳健。
三、行业波动不改长期成长逻辑，AI带动产品和方案能力齐升
宏观因素短期扰动不改安防长期下游需求，成长空间巨大。大华从传统视频监控升级为智慧物联解决方案与运营服务商，市场空间增至7000亿美金+。公司一方面抢占/维持市场份额，另一方面持续大投入，产品上加速AI落地，在前端、存储、中心等业务环节对准客户需求创新；方案上，结合云计算和大数据，赋能城市和行业智慧化转型。智能化已逐步应用，预计渗透将明显加速，提升产品与解决方案附加值，带动公司盈利能力提升。大华作为安防龙头之一，方案业务优势明显，长期成长逻辑清晰，继续看好。
四、持续推荐，维持“买入”评级
预计2019-2021年归母净利润为29.8/37.5/47.3亿元，EPS为0.99/1.25/1.58元，对应PE为18/14/11X，以2019年25xPE给予6个月目标价24.8元，维持“买入”评级。
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